投資顧問 為何難在熊市賺錢

蕭良序

股市進入熊市，連投資專家也難免賠錢。股神巴菲特（Warren Buffett）的波克夏公司股票價值今年以來下跌15%，損失96億元。【美聯社】

新近認識一位投資朋友，聊到熊市中他的投資顧問一路奉勸要堅持，結果投資組合一路下跌，讓他感覺投資顧問們只能在牛市賺錢，在熊市中一籌莫展。

配合牛市中任何人都能賺錢的事實，換句話說投資顧問似乎是多餘的。這是個「牛市一條龍，熊市一條蟲」現象。

為什麼投資顧問不能在熊市中幫投資人賺錢？即便不賺錢至少也要避免賠錢嘛，如果今年一月把所有的資產換成現金多好。為什麼投資顧問連不賠錢都做不到？

首先得承認在任何行業中，包括投資顧問的行業，都有能力高低不同的從業人員，有些投資顧問不但是多餘的，甚至是有害的。投資疏忽和投資詐欺訴訟早已不是新聞。

大師級亦難避免賠錢

但即便排除濫竽充數者，即便是最好的投資顧問和資產管理人，都免不了在熊市中賠錢。投資大師華倫．巴菲特的波克夏哈瑟威公司（BRK）從去年11月的高點下降到今天的點，跌幅為28%。大師都不能避免在熊市中賠錢，這就有點意思。為什麼？

我們都希望自己的投資組合年年上升，月月上升，最好是天天上升。能這樣當然最好，但是要資產組合不縮水唯一的可能性就是在股價下跌前及時出售。做過短期交易的人都知道，一兩次的好時機出售可能碰到，永遠在好時機出售不可得。

中長期的市場趨勢一般較能觀察，那麼，能不能在看到市場轉向而向下的時候把資金全部撤出股市，谷底再全部進入？部分資金的時機操作是可行的，我們也主張這樣做，但是要完全不賠錢必須把資產完全撤出市場，也是風險巨大的做法；絕少專業投資人這樣做。

股市分析只能掌握七分

股市這東西永遠是七分人事三分天命，再準確的分析都只能掌握七分的狀況。在微觀層面，每家公司企業都在積極管理它們的盈利和股價，時時在掩蓋公司的真實狀態，任何壞消息一定是在紙包不住火的情況下才突然爆發出來，令市場大吃一驚。外人難以掌握這些地雷。

在宏觀層面，難以掌握的國內外政治經濟局勢大力影響著市場，北韓今天大和解明天射飛彈，沙烏地阿拉伯要控制油價但油國組織要減產，我們又不是這些國際領導人肚子裡的蛔蟲，怎能知道哪天誰要做什麼影響市場的事情？

連被各代諾貝爾學者反覆研究的宏觀經濟都未必可完全掌握。共和黨政府掌控經濟，但他們也沒有預料到金融危機會在選戰當中爆發的。政府出手支撐金融企業似乎是利多，但日本政府十多年來不也一直在支撐著搖搖欲墜的金融企業嗎？今天的日經指數是十多年最低。

自市場撤資有風險

總結來說，市場不確定性永遠存在。按趨勢完全進退市場基於中期趨勢可預測的優勢，被市場不確定性的存在以及倘若沒有回到市場的嚴重後果抵銷。負責任的投資顧問基本上不敢這樣做。

我不記得在這個題目上是否有權威學術研究提供證據，但是業內人士對於它的實踐結果是心知肚明的。連巴菲特也不試圖從市場撤資的事實，或許是此一理想無法做到的明證。

說了一個個的做不到，那麼什麼才做得到？既然股市的少數幾個確定之一是長期總是上漲，那麼從年年賺錢、天天賺錢的不可能任務退而求其次的最佳辦法就是，忍受短期的資產縮水來取得長期的資產增加。

股市長期總是漲

也就是說，漲讓它漲，跌也讓它跌，由於長期而言漲多於跌，最終結果是漲。

這個策略有一絕佳的模型，就是賭場的經營理論。當一名賭客贏錢的時候，你看過賭場經理皺一皺眉頭嗎？絕對沒有，因為吐錢出去是賺錢進來的策略的一部分，包括偶爾會發生的百萬元大獎。

賭場經理知道，長期而言，下注的次數越多，不管是一位賭客玩一百萬次或是一百萬賭客同時玩一把，賭場絕對立於不敗之地。賭場經理看到的不是每一注是否贏錢，而是一百萬次下注之後確定賺錢。

從這個模型回頭來思考長期投資的策略，很明顯，短期的波動是常事，偶爾的市場崩盤就像某位賭客偶爾拉出百萬元的獎金，後面的兩百萬人將彌補這筆付出還有利潤，不必緊張。

於是，受過正式訓練的投資顧問們習慣性的鼓勵投資人要沉住氣，不是因為他們不在意股市的節節滑落，而是這種滑落乃是長期獲利的一部分。

近年來股市的波動性與日劇增，20年前道瓊一天能有1%的上下已經很了不起，科技股泡沫之後3%的波動變成常態，最近一個月我們居然看到數次接近10%的漲跌幅。股市波動的擴大自然令投資人不安，許多投資業內人士－包括我們在內－開始在長期投資策略中溶入一些時機操作，但那也只是為市場跌幅擴大提供一些緩衝；長期投資的基本意義是沒變的。

也就是說，熊市中我們指望虧點錢，因為它確保我們長期賺錢。

(蕭良序，漢鼎安裕資產管理公司執行合夥人)(進場教戰)

2008-11-03